Home bias e debito pubblico: quale dinamica di investimento?
Nel nostro articolo di ieri abbiamo parlato, definendolo e spiegandolo, cosa sia il cosiddetto “Home country bias”. In questo altro articolo approfondiremo la questione cercando di capire come si declina nel caso particolare della propensione delle banche ad acquistare i titoli del debito sovrano di diversi Stati.
La questione, per la verità, non è del tutto nuova (essendo che l’argomento è, come detto prima, relativo ad un discorso più ampio di finanza comportamentale) ma solo di recente è stato oggetto di studi da parte di esperti del settore. In particolare, in questo articolo andremo ad esporre quelle che sono le conclusioni (esposte nel loro articolo per il Center of Economic Policy Research) cui sono giunti gli economisti Bálint Horváth, Harry Huizinga e Vasso Ioannidou. Cominciamo.
Gli autori partono dal presupposto, accettato in letteratura (ed in particolare evidenziato nello studio del 2014 di Acharya et al.) secondo cui l’esposizione delle banche al debito sovrano rafforza potenzialmente il ciclo negativo che si innesta tra l’andamento delle finanze pubbliche e l’instabilità finanziaria in un Paese (in virtù del quale un peggioramento delle prime influisce negativamente sulla seconda); così come dal presupposto che (come mostrato dallo studio di Korte e Steffen del 2014) qualora si stia parlando di paesi ad alta instabilità delle finanze pubbliche, l’investimento delle banche private in titoli del debito sovrano ha le potenzialità per trasmettere il rischio di default pubblico in un paese ad altri paesi.
Questi pericoli inerenti ai portafogli del debito sovrano delle banche motivano – secondo gli autori – il dare uno sguardo più attento al motivo per cui le banche investono pesantemente nel debito sovrano e, in particolare, nel debito sovrano interno, attuando – appunto – un caso di “home country bias”.
In generale, secondo gli autori dello studio in materia il pregiudizio in parola rivolto al debito pubblico può essere volontario o involontario. Le banche possono volontariamente entrare come investitori nel debito interno di un Paese poiché un’ulteriore esposizione sovrana nazionale non può danneggiarle molto, perché è probabile che falliscano comunque se gli Stati sul cui debito si effettua l’investimento siano o meno solvibili. In alternativa, argomentano gli autori, tale tipo di home bias è involontario, ossia derivante da una qualche forma di pressione regolamentare o di vigilanza sulle banche affinché acquistino debito sovrano nazionale. Ad esempio, nell’aprile 2014 la banca centrale ungherese ha annunciato una nuova linea di swap di interessi progettata per fornire incentivi alle banche ungheresi a detenere ulteriore debito pubblico ungherese.
In un simile articolo, vengono esaminati i meriti di queste spiegazioni del “pregiudizio” relativo al debito interno utilizzando i dati sulle esposizioni al debito sovrano provenienti da stress test a livello dell’UE condotti dall’Autorità bancaria europea e dal suo predecessore nel periodo 2010-2013. Le prove raccolte da questi studi, suggeriscono che in parte l’home country bias relativo al debito pubblico sia parzialmente volontario e parzialmente involontario; inoltre, da questi studi emerge che le operazioni di rifinanziamento a lungo termine (LTRO) triennali della BCE intorno alla fine del 2011 hanno consentito alle banche dell’UE di aumentare significativamente le loro esposizioni debitore nazionali verso livelli che massimizzano la valutazione delle banche.
In media, le banche esaminate nelle prove di stress dell’UE hanno avuto un rapporto tra debito sovrano nazionale e attività totali del 6%, rispetto a un rapporto medio tra debito sovrano di qualsiasi paese estero dell’UE e attività totali del 2,2%, come prova di un pregiudizio sostanziale per la casa. La Figura seguente raffigura l’andamento del rapporto medio tra debito interno e attività totali per le banche in tre paesi PIIGS (Italia, Portogallo e Spagna) e in 14 paesi non PIIGS nel periodo 2010-2013.
Dal grafico si vede come le banche di entrambi i gruppi hanno visto aumentare la loro esposizione al debito interno durante questo periodo. Le banche dei tre paesi GIIPS sono state relativamente più esposte al debito interno per tutto il periodo e queste banche hanno aumentato significativamente la loro esposizione debitoria interna dopo che la BCE ha fornito ampia liquidità al sistema bancario dell’Eurozona attraverso le sue operazioni di rifinanziamento a lungo termine triennali intorno alla fine del 2011.
Seguendo uno studio di Bracke e Shmitz gli autori dello studio in oggetto definiscono come debito sovrano di una banca come il complemento ad uno del rapporto tra la quota del portafoglio del debito sovrano di una banca assegnata a paesi esteri dell’UE e la quota di debito sovrano di paesi dell’UE stranieri in tutto il debito sovrano dell’UE detenuto dalle banche del campione. Questa misura di “home bias” proposta dagli autori è positiva se una banca detiene il proprio debito sovrano nazionale in una percentuale superiore rispetto alla banca media nelle prove di stress dell’UE e viceversa. I risultati sono interessanti ed illustrati nella figura sottostante, la quale a) mostra che la distorsione media della casa è aumentata nel corso del periodo, in particolare per le banche dei Paesi non appartenenti ai cosiddetti PIIGS; b) che le banche nei tre paesi del gruppo in oggetto mostrano un maggiore livello di debito interno e c) che operazioni di rifinanziamento della BCE del 2011 e del 2012 non sembrano aver avuto un ruolo apprezzabile nello “stimolare” questo tipo di bias, riflettendo il fatto che le banche hanno aumentato le loro esposizioni nei confronti di titoli pubblici sia a livello nazionale sia a livello estero.
L’indagine empirica nello studio degli autori fa luce, in primis, su quali banche mantengono un elevato rapporto tra debito sovrano nazionale e attività totali. Le banche deboli (come indicato da un’elevata leva finanziaria) e le banche situate in paesi deboli (come indicato da un alto tasso sovrano di Credit Default Swap (CDS)) tendono a mostrare elevate esposizioni al debito pubblico interno. Questi risultati sono coerenti con il fatto che le banche deboli detengono volontariamente debito sovrano rischioso nel tentativo di spostare il rischio sui creditori della banca, ma anche con l fatto che i governi dei paesi deboli sconsigliano le banche deboli a detenere più debito sovrano interno.
Ulteriori prove suggeriscono che le elevate esposizioni debitorie interne hanno una base sia volontaria che involontaria:
- Le banche deboli con sistemi di governo societario favorevoli agli azionisti nel settore, ad esempio, della composizione del consiglio di amministrazione investono relativamente pesantemente nel debito sovrano nazionale. È probabile che queste banche si concentrino volontariamente sulla detenzione di debito sovrano nazionale, poiché gli azionisti di una banca sono i principali beneficiari di qualsiasi spostamento del rischio ottenuto da un’elevata esposizione al debito interno.
- Le banche situate in paesi deboli di proprietà del governo hanno anche esposizioni al debito pubblico interno relativamente elevate: questo perché le banche di proprietà pubblica possono essere più facilmente costrette a detenere debito interno da governi deboli, e quindi possono finire per detenere tale debito involontariamente.
- Le banche con un portafoglio di debito sovrano orientato verso il debito interno sono valutate di più nel mercato azionario, se sia la banca che il sovrano sono deboli. Ciò è coerente con le banche deboli situate in paesi deboli che aumentano volontariamente la loro propensione al debito sovrano nel tentativo di spostare il rischio al fine di aumentare la valutazione delle banche. È interessante notare che la valutazione dell’home bias diventa negativa se la banca è forte e il paese è debole, suggerendo che le banche in questo scenario mantengono più debito sovrano interno di quanto sia coerente con la valutazione massima della banca.
Nel complesso, le partecipazioni delle banche nel debito pubblico interno sembrano essere il risultato di influenze sia private che pubbliche.
La conclusione è che, insomma, Quando le banche investono pesantemente nel debito sovrano, e nel debito sovrano nazionale in particolare, il risultato è un bias relativo al debito interno che è parzialmente volontario e in parte involontario tra le grandi banche europee. Questo pregiudizio è più forte se lo Stato emittente è più rischioso e – allo stesso tempo – i diritti degli azionisti sono forti o se il governo ha una quota di proprietà nella banca. Inoltre, le banche con un forte pregiudizio domestico sono valutate positivamente dal mercato azionario.
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